update juli 2025
Samenvatting:
-
De transitie naar de Wet toekomst pensioenen (Wtp) is waarschijnlijk de belangrijkste gebeurtenis in de Nederlandse pensioengeschiedenis.
-
Het handhaven van een stabiele dekkingsgraad tijdens deze transitie kan voor pensioenfondsen wenselijk zijn.
-
Om de dekkingsgraad tijdens de transitieperiode te beschermen, kunnen verschillende strategieën voor het mitigeren van renterisico- en/of aandelenrisico overwogen worden.
-
In november 2024 schreven we een uitgebreide analyse waarin we verschillende strategieën presenteerden om de dekkingsgraad te beschermen tijdens de transitieperiode. Sindsdien zijn de omstandigheden veranderd.
-
In deze update zien we dat het gemiddelde pensioenfonds er beter voorstaat dan in 2024. De dekkingsgraden zijn gestegen en de kans op een dekkingsgraad onder de 105% ten tijde van het invaren is gedaald.
-
Het rente- en aandelenrisico is door de geopolitieke onrust onverminderd hoog. We hebben daarom onderzocht welke beschermingsstrategieën onder de huidige omstandigheden het meest effectief zijn.
-
In lijn met de inzichten van vorig jaar, concluderen we dat een Dual Coverage Ratio Protection Strategie, ofwel een dubbele dekkingsgraadbeschermingsstrategie waarbij een hogere afdekking van het renterisico en het aandelenrisico’ wordt gecombineerd, nog altijd bijzonder effectief is in het beschermen van de dekkingsgraad.
Introductie
De Wtp-transitie is waarschijnlijk de belangrijkste gebeurtenis in de Nederlandse pensioengeschiedenis. Het handhaven van een stabiele dekkingsgraad tijdens de transitie kan voor sommige pensioenfondsen wenselijk zijn. Volgens onze scenarioanalyse is een Dual Coverage Rate Protection Strategy bijzonder effectief, maar is de individuele impact van de andere beschermingsstrategieën beperkter.
De Wtp-transitie brengt belangrijke beslissingen, veranderingen en uitdagingen met zich mee. Het is belangrijk dat de Wtp-transitie efficiënt wordt uitgevoerd, met zo min mogelijk financiële en operationele risico's. Een belangrijke factor om rekening mee te houden is de dekkingsgraad op het moment van invaren en in het bijzonder of de dekkingsgraad voor een pensioenfonds toereikend is om in te varen zonder te hoeven korten. Om onverwachte kortingen te voorkomen, overwegen sommige pensioenfondsen om hun dekkingsgraad hiertegen te beschermen.
Dergelijke overwegingen zijn belangrijk, omdat er perioden zijn geweest waarin de dekkingsgraden sterk zijn gedaald. In het eerste kwartaal van 2020 daalden de dekkingsgraden met ongeveer 15% en tijdens de kredietcrisis met zelfs 50%. Als een dergelijke daling vlak voor de invaardatum zou plaatsvinden, zou het vertrouwen van de deelnemers ernstig kunnen worden geschaad, zou er opnieuw over sociale plannen moeten worden onderhandeld en zou het invaren naar Wtp in gevaar kunnen komen.
Ook in 2025 was er sprake van een periode met hoge volatiliteit. Begin april was er sprake van een kortstondige periode van hoge volatiliteit en herwaarderingen van risicopremie in markten. Verschillende aandelenindices daalden met meer dan 10% en de volatiliteit op de rentemarkt was hoog. Daarnaast lijkt de volatiliteit voorlopig nog niet drastisch af te nemen door alle geopolitieke en economische onrust in de wereld.
Met dit in het achterhoofd is het begrijpelijk dat pensioenfondsen methoden onderzoeken om de dekkingsgraad tijdelijk te beschermen. Hierbij is het tevens een uitdaging om binnen de toegestane kaders van de huidige wetgeving, het Financieel Toetsingskader, te blijven. Er zijn verschillende manieren om dit te bereiken:
- De-risken: Oftewel, de beleggingsportefeuille minder risicovol maken. Door risicovolle beleggingen te verkopen (bijv. minder bloostelling aan aandelen) kan de volatiliteit van de dekkingsgraad verlaagd worden om daarmee de dekkingsgraad te beschermen. Het betekent echter ook dat het opwaartse rendementspotentieel beperkt wordt, en een dergelijke risicoverlaging is contra-intuïtief omdat het nemen van deze risico's na het invaren naar verwachting weer zal toenemen. Ook zou het de-risken mogelijk niet in overeenstemming zijn met het strategische beleggingsbeleid, waarbij rekening wordt gehouden met de langetermijnrendementsdoelstelling van de deelnemers.
- Verhogen van de renteafdekking: Veel pensioenfondsen hanteren al een zekere mate van renteafdekking om de dekkingsgraad te stabiliseren. Het verder verhogen van het afdekkingspercentage kan een manier zijn om het renterisico te verlagen en de dekkingsgraad verder te beschermen tegen dalende rentes.
- Implementeren van een aandelenbeschermingsstrategie: Een dergelijke (optie)strategie kan bescherming bieden tegen grote aandelenverliezen terwijl het rendementspotentieel op lange termijn behouden blijft. In tegenstelling tot lineaire risicoverlaging (d.w.z. minder blootstelling aan aandelen) kan de strategische beleggingsmix hierbij ongewijzigd blijven, waardoor deze beschermingsstrategie zeer geschikt is om de dekkingsgraad tijdelijk te beschermen.
Analyse
Voor deze update van onze analyse hebben we wederom vijf verschillende strategische overwegingen in ogenschouw genomen. In Figuur 1 wordt een illustratie gegeven van de mate van dekkingsgraadbescherming die deze vijf verschillende strategische overwegingen bieden. De analyse projecteert de dekkingsgraad met behulp van 2.000 stochastische rente- en aandelenscenario's. We gebruiken de parameters van een gemiddeld Nederlands pensioenfonds als input. Per ultimo juni 2025 impliceert dat een startdekkingsgraad van 122% en een initiële renteafdekking van 69%. We gaan uit van een minimale toereikende invaardekkingsgraad van 105%, waarbij de meeste pensioenfondsen in staat zullen zijn om de vereiste buffers te vullen, enige compensatie te bieden en een korting op de pensioenrechten op de invaardatum te voorkomen. We gaan ervan uit dat de invaardatum over twee jaar valt. Mogelijke effecten van indexaties en/of kortingen zijn buiten beschouwing gelaten.
In het algemeen dient het opgemerkt te worden dat, ten opzichte van de vorige analyse in november 2024, de kansen op een dekkingsgraad lager dan 105% een stuk lager zijn. Dit komt onder andere (deels) door de hogere startdekkingsgraad (122% t.o.v. 119%) en de hogere gemiddelde gehanteerde renteafdekking (69% t.o.v. 65%), zoals beschreven in de dekkingsgraadscan update van juni.
Kans dat de dekkingsgraad bij invaren onder de toereikende dekkingsgraad (105%) komt
Figuur 1: Waarschijnlijkheid dat de dekkingsgraad op de overgangsdatum voor het gemiddelde pensioenfonds onder de toereikende invaardekkingsgraad (105%) komt. Bron: Aegon Asset Management. Gegevens per juni 2025.
De volgende analyse laat de impact van de verschillende overwegingen zien:
Overweging 1 - Status quo
De eerste strategische overweging is een status quo waarbij het beleggingsbeleid niet wordt gewijzigd en geen andere beschermingsstrategieën worden toegepast. De dekkingsgraadprojectie laat dan een kans van 10% zien dat de dekkingsgraad onder de toereikende invaardekkingsgraad van 105% komt. Zoals eerder besproken kan dit een ongewenste situatie zijn, maar het risico-rendementsprofiel van de beleggingsportefeuille blijft wel ongewijzigd en het opwaarts potentieel blijft aanwezig. De verwachte gemiddelde dekkingsgraad op de transitiedatum is 127%.
Overweging 2 – De-risking
Voor de strategische overweging om te de-risken, is een strategie bekeken waarbij de allocatie naar aandelen met 10% verlaagd wordt, waardoor het risicoprofiel van de beleggingsmix daalt. Met deze strategie is er een kans van 7% dat de dekkingsgraad onder de toereikende invaardekkingsgraad komt. Dit is een lager risico in vergelijking met de overweging van een status quo, maar het effect van deze strategie is enigszins beperkt.
Overweging 3 – Verhoging renteafdekking
Voor deze strategie hebben we een verhoging van de renteafdekking naar 100% bekeken. De projectie laat dan zien dat er een kans van 7% is dat de dekkingsgraad onder de toereikende invaardekkingsgraad komt. Dit is een risicoverlaging ten opzichte van de status quo, maar de afname in risico is wederom enigszins beperkt.
Overweging 4 – Afdekking van aandelenrisico
Als voorbeeld voor deze strategische overweging, is een generieke optiestrategie toegepast die een uitvoerprijs heeft op 90%. Aan een dergelijke optiestrategie zijn kosten verbonden die verwerkt zijn in de projectie. Deze strategie verkleint de kans dat de dekkingsgraad onder 105% komt tot iets meer dan 7%. Hoewel dit lager is dan bij een status quo, is de verdere beperking van het risico beperkt. Hierbij kan worden opgemerkt dat ook meer geavanceerde optiestrategieën toegepast kunnen worden om de kosten te drukken. Deze strategieën bieden echter ook minder dekkingsgraadbescherming.
Overweging 5 – Toepassing van een Dual Coverage Ratio Protection Strategie (dubbele beschermingsstrategie)
De dubbele beschermingsstrategie combineert een renteafdekking (overweging 3) en een aandelenbescherming (overweging 4). Dit zorgt voor een gecombineerde risicoafdekking, tegen zowel rente- als aandelenrisico's. Wederom zijn de kosten van een dergelijke optiestrategie verwerkt in de projectie.
Met deze strategie wordt de kans dat de dekkingsgraad onder de 105% komt verlaagd. De kans daalt van 10% in het status quo scenario naar 1% door de dubbele dekkingsgraadbescherming. De verwachte gemiddelde dekkingsgraad op het moment van invaren komt niet in gevaar en is 123% (versus 127% in de status quo).
Uit onze analyse blijkt dat vooral deze Dual Coverage Ratio Protection Strategie zeer efficiënt is om de dekkingsgraad tijdens de transitieperiode te beschermen, terwijl tegelijkertijd het rendementspotentieel zoveel mogelijk aanwezig blijft. Interessant is dat de Dual Coverage Ratio Protection Strategie meer bescherming biedt dan de afzonderlijke strategieën. Deze conclusie is gelijk aan de conclusie van onze analyse vorig jaar.
Implementatie van beschermingsstrategieën
De renteafdekking kan worden uitgevoerd en vrij eenvoudig worden aangepast via op maat gemaakte mandaten of fondsen. Door de nauwkeurige aansluiting van de renteafdekking op de verplichtingen van het pensioenfonds zijn, vooral in situaties met volatiele rentetarieven en rentecurves, dergelijke op maat gemaakte renteafdekkingsstrategieën krachtige instrumenten om bescherming van de dekkingsgraad te bereiken.
Een strategie voor aandelenbescherming kan worden geïmplementeerd via op maat gemaakte optiestrategieën. In het verleden waren aandelenbeleggingen verantwoordelijk voor grote verliezen, maar ook voor bijdragen aan rendementen. Het asymmetrische rendementsprofiel van een optiestrategie is gunstig omdat het opwaarts potentieel (deels) behouden blijft en het neerwaarts potentieel (deels) beperkt wordt. De kosten van dit soort optiestrategieën zijn echter wel sterk afhankelijk van de volatiliteit op de financiële markten.
Daarnaast zijn aandelenbeschermingsstrategieën aanpasbaar, zodat ze gericht kunnen zijn op specifieke parameters voor een beperkte horizon die in dit geval een duidelijk einddatum heeft. Een ander voordeel is de duidelijke en vaste kostenstructuur, waardoor het bestuur van een pensioenfonds weloverwogen beslissingen kunnen nemen. Dit maakt het voor sommige pensioenfondsen een aantrekkelijke aanvulling op de renteafdekking tijdens de transitieperiode.
Figuur 2 laat de verwachte dekkingsgraad voor de 1% meest negatieve scenario's zien. Bij de status quo overweging daalt de dekkingsgraad van 122% naar 92%. Met de dubbele beschermingsstrategie wordt deze daling gemitigeerd. De dekkingsgraad daalt dan slechts tot 105% en biedt daarmee een bescherming van 13%-punt ten opzichte van de status quo overweging. Dit wordt geïllustreerd als het verschil tussen de groene lijn en blauwe lijn.
Dekkingsgraadprojectie voor 1% meest negatieve scenario’s
Figuur 2: Dekkingsgraadprojectie voor het gemiddelde pensioenfonds voor de 1% meest negatieve scenario’s. De blauwe lijn toont de dekkingsgraad voor de status quo overweging. Groene lijn toont de dekkingsgraad (1%-percentiel) voor de Dual Coverage Ratio Protection Strategie. Bron: Aegon Asset Management. Gegevens per juni 2025.
Conclusie
Het handhaven van een stabiele dekkingsgraad tijdens de transitie naar Wtp kan voor sommige pensioenfondsen wenselijk zijn. Hiermee kan het risico worden verkleind dat de dekkingsgraad op het moment van invaren ontoereikend is om zonder korten in te varen. Hierbij kunnen pensioenfondsen verschillende strategieën overwegen om de dekkingsgraad tijdens de transitie te beschermen. Een Dual Coverage Ratio Protection Strategie (een dubbele beschermingsstrategie), die een combinatie van renteafdekking en aandelenbescherming hanteert, kan worden gebruikt om dit te bereiken. Dit artikel laat de potentiële effecten zien voor het gemiddelde pensioenfonds. Optimale resultaten kunnen worden bereikt door een aanpak op maat waarbij de strategie goed is afgestemd op het bestaande beleggingsbeleid en de financiële positie van het pensioenfonds. Zoals altijd zijn er ook risico's aan verbonden en daarom is het van belang dat pensioenfondsen hiervoor professioneel advies inwinnen.
Authors
